恒大之殤：一鯨落，無人生還？
財富中文網(wǎng)
2023-07-21
千呼萬喚始出來。7月17日深夜，中國恒大一次性補發(fā)2021年度、2022年上半年和2022年度三份財報。其中有兩個數(shù)據(jù)令人大跌眼鏡：一是截至2022年底，中國恒大負債總額24374.1億元；二是2021和2022兩年時間，凈虧損合計約8120.3億元。
在批露“家底”的同時，恒大“資不抵債”的狀態(tài)也正式坐實。財報顯示，2021年度，中國恒大凈資產約為-4731億元，2022年度凈資產約為-5991億元。值得注意的是，中國恒大今年1月16日新更換的核數(shù)師上會栢誠會計師事務所（下稱“上會栢誠”），對其2021年報和2022年報均出具了“無法發(fā)表意見”的報告，理由主要基于兩個方面，一個是中國恒大存在有關持續(xù)經(jīng)營的多項不確定因素，另一個則是中國恒大期初余額和比較數(shù)字可能存在錯誤表述。
中國恒大自2022年3月21日開始停牌，目前仍在停牌中。按照港交所關于連續(xù)停牌18個月的證券可對其摘牌的規(guī)定，恒大僅剩兩個月的時間。另外，在債務重組方面，中國恒大將于7月24日至25日舉行多項重組債務持有人會議，境外債務重組或將迎來一個明確結果。
如果說“一鯨落萬物生”，那么就恒大而言，更準確的說法或許是“一鯨落、無人生還”。圍繞恒大以及相關方的命運，“財富Plus”的用戶展開了精彩討論，我們選取了其中一些展示如下：
@陳方勇
HuanXin創(chuàng)始合伙人、筑夢師主理人
如果不是這深夜補發(fā)三份“驚天”財報，人們大概已經(jīng)開始淡忘恒大已經(jīng)暴雷了兩年，令人吃驚的其實不是這天文數(shù)字的2.4萬億負債（因為大概規(guī)模早已知曉），而是兩年了恒大居然還沒有倒，這顆“明雷”至今還無人可拆，只能眼見著它越來越大，無數(shù)人等著跟它一起陪葬。
雖然半道接盤這三份財報參與審計的上會栢誠明確表示“由于2021年的會計處理調整，導致2022年利潤表等相關報表的比較數(shù)可能‘包含重大錯誤陳述’，無法對2021年的財務報表發(fā)表意見”（最為諷刺的是，上家負責審計的會計師事務所可是赫赫有名的普華永道，之前連續(xù)出具的都是無保留意見），但作為局外人我們也只能從這看起來有意自救的上市公司公告來分析問題。
拆開這2.4萬億負債，我們看到分別是合約負債7210億（指的是已簽賣房合同未交付的金額）、有息借款6124億（金融機構借款）和應付賬款10023億（主要就是供應商墊付的工程材料款）。這個構成很清楚的反映了房地產開發(fā)高杠桿的構成：靠賣“樓花”（期房）形成的銷售杠桿+信用形成的金融杠桿+占用供應商貨款形成的賬期杠桿。考慮所謂的資本金里還有很大比例是來自內部融資（比如員工理財和內部跟投），以現(xiàn)在公示的凈資產-5991億元看，恒大上演的已經(jīng)不僅僅是“空手套白狼”的游戲，可以說就是借雞生蛋的空空妙手。
為什么這么多人會信它，會甘為人梯？這2.4萬億的債主們應該大部分都是聰明人，甚至有不少人知道這就是一個杠桿游戲（特別那些幫許老板設計“永續(xù)債”的金融高手們），大家還甘心為它擊鼓傳花一棒接一幫傳下去，很大程度上就是因為相信了所謂的“大而不倒”，或者說“大而不能倒”。就像那些迷信排行榜并把排名當融資依據(jù)的金融機構們所想的那樣，盤子大了就有回旋的余地，規(guī)模大了就有議價的空間，管它是幾把壺幾個蓋，只要我盯的夠緊，能在別人之前及時抽身，就是一個刺激的風險游戲。可惜人人都這么想，終于把雪球越滾越大，最終把大多數(shù)人都埋在里面，你說誰是無辜的？
從這次公開的財報看，巨額負債在2021年已經(jīng)形成，甚至可以說在2021年前已經(jīng)形成。這次難產的財報中有個巨大的疑點就是因“會計處理變更”而突然“消失”的6643億元收入，這讓恒大的財務狀況在一年之間突然惡化，直接從2020年的3504億元凈資產轉成2021年底的-4731億元！而之前的幾年恒大每年都在巨額分紅，就在暴雷前一年的2020年仍進行了577.79億元的巨額分紅。這個時候突然調減收入，這局是做給誰看的？上市公司的報表真的是套現(xiàn)完成就原形畢露，把爛攤子甩給公眾，而真正的做局者早就上岸逍遙去了？
有人問：都已經(jīng)暴雷兩年了，為啥恒大還沒破產？其實害怕恒大破產的還真不是許老板本人，他沒像賈老板一樣“跑路”到國外，還愿意出來演戲安撫軍心，已經(jīng)是在盡一個演員的修養(yǎng)了。真正害怕它破產的是那些苦苦等著入住的業(yè)主們，是那些已經(jīng)被深度套牢的工程商、供應商們，還有被迫被綁在一條船上拿著底薪還要繼續(xù)賣命的員工們，以及因為存在這么多不穩(wěn)定因素而被迫裹挾進來“保交樓”的各地政府們。所以在已經(jīng)嚴重資不抵債的情況下，許老板依舊可以大言不慚的說“要想保交樓，就得再借我兩三千億”！
“雪崩之下，沒有一片雪花是無辜的”。失控的資金監(jiān)管，失信的財務審計，失實的評價體系，失效的追責制度，當人人信奉“當壞人就比好人活得好”，那誰還會愿意去做個好人？之所以暴雷的房企都有樣學樣地“躺平”或“擺爛”，就是因為根上的問題沒有解決。今天的恒大在財務上已成無解之題，而要想把由它引發(fā)的行業(yè)危機徹底解決，要想讓行業(yè)環(huán)境徹底扭轉，就要看雷霆之劍究竟會如何揮下，讓我們拭目以待這些始作俑者們的最終下場究竟如何。
@柏文喜
IPG中國首席經(jīng)濟學家
作為恒大的控股股東，許家印的財富和聲譽都與恒大緊密相連。但恒大好壞都這樣了，只要不存在商業(yè)欺詐和違法經(jīng)營，包括銀行在內的債權人也就不能把恒大實際控制人怎么樣，所以現(xiàn)在最慌的是債權人（尤其是銀行）。值得注意的是，由于恒大目前已經(jīng)失去持續(xù)經(jīng)營能力，而恒大手中2.1億平方米土儲和在建項目，更多形成的是負債，也就是需要更多的持續(xù)投入，而不是馬上可帶來現(xiàn)金流的有效資產，因此很顯然靠恒大自身已經(jīng)不能自救。
@王磊Sans Wang
資深營銷顧問，商業(yè)專欄作家
按照經(jīng)驗來說，恒大負債大概率超過2.4萬億，因為這只是財報目前公布出來的數(shù)據(jù)，還有很多財報沒有反映處理的經(jīng)營指標和未來持續(xù)不斷的利息。那恒大為何可以有如此多負債？這需要相關監(jiān)管機構去追責與恒大有業(yè)務來往的金融機構。這里面涉及與恒大相關金融機構一系列的加杠桿、貸款、資產評估、資產重組等環(huán)環(huán)相扣的流程中“擦邊球”式的管理問題。
恒大集團太多使用“估值”式的發(fā)展方式，而不是正統(tǒng)商業(yè)的“創(chuàng)造價值”模式。從恒大足球、恒大汽車、恒大冰泉、恒大糧油各個公司的發(fā)展，你很難看出恒大業(yè)務單元和產品的核心競爭力。而恒大的“核心競爭力”其實是拉高估值，不斷向金融機構貸款。至于其自稱的“龐大優(yōu)質的土地儲備，是集團保交樓、逐步從償清債務、恢復政策經(jīng)營的堅實基礎”，大概率是一句 “空話”，因為所謂的“龐大優(yōu)質的土地儲備”，大概率也被拉高了“估值”。
如何解決恒大的債務問題？估計相關部門還是會采取“用時間換空間”、“不斷拆分、不斷分流”這種處理方式。這樣可以基本上維持社會和金融機構的穩(wěn)定，不至于產生社會性事件。“用時間換空間”的處理方式，也可以說是我們處理不良資產的一個“法寶”。而“不斷拆分、不斷分流”，這種處理債務和不良資產的方式也是一種所謂的非常高效、具有特色的處理方式。
@譚浩俊
財經(jīng)評論員
恒大此次發(fā)布的業(yè)績報告，還是審計機構沒有發(fā)表意見的非標準報告。也就是說，可能還有一些說不清、道不明的問題，需要在今后進一步確認。而正面的問題，審計機構是不會不認可的，只有負面的問題他們才不會認可。這也意味著，恒大的賬實際上沒有完全清楚。即便沒有完全清楚，2.4萬億的負債和1.8萬億的資產，已經(jīng)告訴外界，恒大已經(jīng)嚴重資不抵債。
企業(yè)嚴重資不抵債，只有兩條路可走。一是破產，一是重組。破產是最簡單的事，無論是債權人還是企業(yè)自己都可以向法院申請，只要法院受理了，破產程序也就正式啟動了。但一家具有2.4萬億負債的企業(yè)，要想破產，恐怕沒有那么簡單。恒大2.4萬億的負債中，其他負債為1.72萬億元，其中借款6123.9億元、應付貿易賬款及其他應付款項約?10022.6?億元等，而這些負債涉及多少債權人，又有多少債權人會因此傾家蕩產，實在難以預料。即便是銀行也會因為恒大破產被剝一層皮。更重要的是，就算債權人同意破產，有限的償還額可能還拿不到現(xiàn)金，需要用房產等相抵，或者需要等土地資產等變現(xiàn)才能償還，時間會很長。因此，破產對恒大來說，是下下策的下下策，不可取。????
可取的，應當是重組。關鍵是誰來重組，有沒有人愿意來重組，以及重組時債權人能否密切配合。要知道，按照目前恒大的資產債務情況，沒有一家單獨的企業(yè)能夠承受得起。此外，在重組過程中，債權人必須做出重大讓步，至多在總債權的50%之內商談。可以想象的是，按照目前房地產市場以及房企現(xiàn)狀，有條件重組恒大的或許只有央企，甚至只能是央企聯(lián)合體，譬如信達資產與保利或與華潤等聯(lián)手重組，恒大借體復活也才有希望。（財富中文網(wǎng)）
編輯：劉蘭香
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