你可能已經注意到最近的美國股市出現了一些動蕩。
在5月初,市場情緒花了好幾天才穩定下來,但從5月6日至5月9日,投資者意識到美聯儲(Federal Reserve)正在不遺余力對抗通脹,他們又徹底慌了。
結果是,美國股市出現了自1939年以來最糟糕的開局,標準普爾500指數(S&P 500)下跌超過16%。
發生了什么變化?
簡而言之,今年5月初宣告了美聯儲“自由貨幣”時代的終結。自新冠肺炎疫情爆發以來,美聯儲以接近零利率和量化寬松形式的超寬松貨幣政策支持市場。在這些寬松的貨幣政策下,美國股市大漲。只要美國央行通過緊急放貸措施向經濟注入流動性,就為追逐各種風險資產的投資者鋪設了安全網。
但從今年3月開始,當美聯儲自2018年以來首次提高其基準利率以對抗通脹時,一切都發生了變化。此舉標志著自由貨幣時代的終結,隨后美聯儲在5月4日再次加息半個百分點。
市場目前正在經歷華爾街觀察人士所說的“政權更迭”,要了解美國股市可能因此而下跌到多低,就需要了解市場在未來缺乏美聯儲支持的情況下是如何定價的。
系統性變化
追溯到2008年的金融危機(Great Financial Crisis),美聯儲一直將借貸成本保持在較低水平,允許消費者投資房產、汽車和教育,而無需支付高額利息。當通貨膨脹和工資增長較低時,這是合理的,因為需要盡可能地鼓勵消費者消費。
但現在,隨著失業率接近新冠肺炎疫情爆發前的低點,通貨膨脹率激增,甚至超過了歷史最高水平,美國央行已經改變策略,提高利率,并表示打算削減其資產負債表,其削減力度為每月數十億美元。
系統性變化使市場實際上處于自生自滅的狀態,并導致包括股票和加密貨幣在內的風險資產隨著投資者努力應對新規范而崩潰。這也讓許多人懷疑所謂的美聯儲看跌期權時代是否已經終結。
幾十年來,美聯儲制定政策的方式就像看跌期權合約,在市場出現嚴重動蕩時,通過降息和量化寬松“印鈔”的方式介入,以避免災難。
美聯儲官員認為,市場大幅下跌可能會引發債務連鎖反應,破壞銀行和整個金融系統的穩定,因此他們必須在艱難時期采取行動來恢復市場秩序。
這一政策讓投資者明白,如果股票下跌,美聯儲就會出手相救。但在一個更加鷹派的新政權下,許多人想知道情況是否仍然如此。
如果美國股市繼續下跌,美聯儲是否會降息并恢復量化寬松政策以刺激經濟增長?還是會讓市場自生自滅?
美聯儲看跌期權
美聯儲在經濟低迷時期幫助股市的想法始于美聯儲的前主席艾倫·格林斯潘。現在的術語“美聯儲看跌期權”曾經被稱為“格林斯潘看跌期權”,這個術語是在1987年美國股市崩盤后創造的,當時格林斯潘降低利率以幫助企業復蘇,開創了美聯儲在經濟不確定時期介入的先例。
與1979年至1987年擔任美聯儲主席的保羅·沃爾克時代相比,這是政策上的重大轉變。沃爾克被公認為通過使用鷹派貨幣政策控制了20世紀70年代和80年代的通貨膨脹。
然而,他的政策也是導致1980年至1982年經濟衰退的部分原因,并且由于美國前總統羅納德·里根政府的減稅政策和創紀錄的軍事開支,借貸成本飆升,導致了巨額的聯邦預算赤字。
另一方面,格林斯潘開創了一個更加鴿派的貨幣政策時代,在股票下跌時多次降低利率,包括在2001年互聯網泡沫破滅后降低利率。
自格林斯潘以來,每一位美聯儲主席都效仿他,將降息作為改善投資者情緒并在美國股市下跌時促進投資的一種方式。在2006年至2014年期間任職的美聯儲主席本·伯南克在2008年房地產泡沫破滅后采取了更激進的措施,他以大幅降息和實施美國有史以來第一輪量化寬松政策來幫助美國度過經濟風暴而聞名。
此后,當美國股市嚴重低迷時,投資者一直向美聯儲尋求支持,但隨著通脹促使美聯儲采取更鷹派的新做法,那個時代可能已經結束。
股市新常態
德意志銀行(Deutsche Bank)的主題研究和信貸策略主管吉姆·里德表示,如果美聯儲看跌期權的時代真的結束了,那么當前的商業周期可能就會與之前的商業周期大不相同,尤其是在股票方面。
里德在5月9日的一份報告中寫道:“未來,許多主題將與我們之前所習慣的不同。其中一個主題是美國股市的持續上漲。在過去十年中,顯而易見的是股市在創紀錄的長時間內沒有被修正,人們沒有與美聯儲對抗的心態,也沒有逢低買入的說法。”
里德指出,5月初是標準普爾500指數自2011年6月以來首次連續五周下跌,結束了自1928年首次開始追蹤相關數據以來最長的連續五周下跌。
里德寫道:“在1928年至2011年的83年間,我們有61次連續五周或更長時間的下跌,因此平均每一年零三個多月就下跌一次。因此,過去十年在很大程度上是例外,而不是常態。”
著名的投資者和分析師馬丁·茨威格因為預測1987年的市場崩盤而聞名。他在幾十年前創造了“不要與美聯儲對抗”這句話。多年來,投資者將這句話視為箴言,該箴言表明了在美聯儲政策落后于市場時保持投資的重要性,美聯儲會兜底,從而避免經濟衰退。現在,“不要與美聯儲對抗”可能有了新含義。
正如茨威格在他的《決勝華爾街》(Winning on Wall Street)一書中所寫:
“事實上,貨幣環境——主要是利率趨勢和美聯儲政策——是決定股票市場主要方向的主導因素。一般來說,利率呈上升趨勢的話股票看跌;利率呈下降趨勢的話股票看漲。”
只要美聯儲將利率保持在歷史低位,并每月通過量化寬松政策向經濟注入數十億美元,那么繼續投資風險資產是有意義的。正如茨威格所描述的,利率下降降低了股票與其他投資的競爭,包括國庫券、貨幣市場基金和定期存單。茨威格寫道:“因此,隨著利率下降,投資者傾向于抬高價格,部分原因是預期收益會更好。”
現在,隨著美聯儲加息和結束量化寬松政策,迎來了一個全新的時代,一個可能對風險資產不那么友好的時代。
但投資者仍然無法對抗美聯儲。只是,美國央行不再把他們推向高漲的科技股和加密貨幣。相反,它使其他可能風險較小的資產看起來更有利。通常在利率上升的環境中表現良好的資產,例如短期政府債券、價值股和分紅股,在這個新時代可能會有更出色的表現。所以,不要與美聯儲對抗。(財富中文網)
譯者:中慧言-王芳
你可能已經注意到最近的美國股市出現了一些動蕩。
在5月初,市場情緒花了好幾天才穩定下來,但從5月6日至5月9日,投資者意識到美聯儲(Federal Reserve)正在不遺余力對抗通脹,他們又徹底慌了。
結果是,美國股市出現了自1939年以來最糟糕的開局,標準普爾500指數(S&P 500)下跌超過16%。
發生了什么變化?
簡而言之,今年5月初宣告了美聯儲“自由貨幣”時代的終結。自新冠肺炎疫情爆發以來,美聯儲以接近零利率和量化寬松形式的超寬松貨幣政策支持市場。在這些寬松的貨幣政策下,美國股市大漲。只要美國央行通過緊急放貸措施向經濟注入流動性,就為追逐各種風險資產的投資者鋪設了安全網。
但從今年3月開始,當美聯儲自2018年以來首次提高其基準利率以對抗通脹時,一切都發生了變化。此舉標志著自由貨幣時代的終結,隨后美聯儲在5月4日再次加息半個百分點。
市場目前正在經歷華爾街觀察人士所說的“政權更迭”,要了解美國股市可能因此而下跌到多低,就需要了解市場在未來缺乏美聯儲支持的情況下是如何定價的。
系統性變化
追溯到2008年的金融危機(Great Financial Crisis),美聯儲一直將借貸成本保持在較低水平,允許消費者投資房產、汽車和教育,而無需支付高額利息。當通貨膨脹和工資增長較低時,這是合理的,因為需要盡可能地鼓勵消費者消費。
但現在,隨著失業率接近新冠肺炎疫情爆發前的低點,通貨膨脹率激增,甚至超過了歷史最高水平,美國央行已經改變策略,提高利率,并表示打算削減其資產負債表,其削減力度為每月數十億美元。
系統性變化使市場實際上處于自生自滅的狀態,并導致包括股票和加密貨幣在內的風險資產隨著投資者努力應對新規范而崩潰。這也讓許多人懷疑所謂的美聯儲看跌期權時代是否已經終結。
幾十年來,美聯儲制定政策的方式就像看跌期權合約,在市場出現嚴重動蕩時,通過降息和量化寬松“印鈔”的方式介入,以避免災難。
美聯儲官員認為,市場大幅下跌可能會引發債務連鎖反應,破壞銀行和整個金融系統的穩定,因此他們必須在艱難時期采取行動來恢復市場秩序。
這一政策讓投資者明白,如果股票下跌,美聯儲就會出手相救。但在一個更加鷹派的新政權下,許多人想知道情況是否仍然如此。
如果美國股市繼續下跌,美聯儲是否會降息并恢復量化寬松政策以刺激經濟增長?還是會讓市場自生自滅?
美聯儲看跌期權
美聯儲在經濟低迷時期幫助股市的想法始于美聯儲的前主席艾倫·格林斯潘。現在的術語“美聯儲看跌期權”曾經被稱為“格林斯潘看跌期權”,這個術語是在1987年美國股市崩盤后創造的,當時格林斯潘降低利率以幫助企業復蘇,開創了美聯儲在經濟不確定時期介入的先例。
與1979年至1987年擔任美聯儲主席的保羅·沃爾克時代相比,這是政策上的重大轉變。沃爾克被公認為通過使用鷹派貨幣政策控制了20世紀70年代和80年代的通貨膨脹。
然而,他的政策也是導致1980年至1982年經濟衰退的部分原因,并且由于美國前總統羅納德·里根政府的減稅政策和創紀錄的軍事開支,借貸成本飆升,導致了巨額的聯邦預算赤字。
另一方面,格林斯潘開創了一個更加鴿派的貨幣政策時代,在股票下跌時多次降低利率,包括在2001年互聯網泡沫破滅后降低利率。
自格林斯潘以來,每一位美聯儲主席都效仿他,將降息作為改善投資者情緒并在美國股市下跌時促進投資的一種方式。在2006年至2014年期間任職的美聯儲主席本·伯南克在2008年房地產泡沫破滅后采取了更激進的措施,他以大幅降息和實施美國有史以來第一輪量化寬松政策來幫助美國度過經濟風暴而聞名。
此后,當美國股市嚴重低迷時,投資者一直向美聯儲尋求支持,但隨著通脹促使美聯儲采取更鷹派的新做法,那個時代可能已經結束。
股市新常態
德意志銀行(Deutsche Bank)的主題研究和信貸策略主管吉姆·里德表示,如果美聯儲看跌期權的時代真的結束了,那么當前的商業周期可能就會與之前的商業周期大不相同,尤其是在股票方面。
里德在5月9日的一份報告中寫道:“未來,許多主題將與我們之前所習慣的不同。其中一個主題是美國股市的持續上漲。在過去十年中,顯而易見的是股市在創紀錄的長時間內沒有被修正,人們沒有與美聯儲對抗的心態,也沒有逢低買入的說法。”
里德指出,5月初是標準普爾500指數自2011年6月以來首次連續五周下跌,結束了自1928年首次開始追蹤相關數據以來最長的連續五周下跌。
里德寫道:“在1928年至2011年的83年間,我們有61次連續五周或更長時間的下跌,因此平均每一年零三個多月就下跌一次。因此,過去十年在很大程度上是例外,而不是常態。”
著名的投資者和分析師馬丁·茨威格因為預測1987年的市場崩盤而聞名。他在幾十年前創造了“不要與美聯儲對抗”這句話。多年來,投資者將這句話視為箴言,該箴言表明了在美聯儲政策落后于市場時保持投資的重要性,美聯儲會兜底,從而避免經濟衰退。現在,“不要與美聯儲對抗”可能有了新含義。
正如茨威格在他的《決勝華爾街》(Winning on Wall Street)一書中所寫:
“事實上,貨幣環境——主要是利率趨勢和美聯儲政策——是決定股票市場主要方向的主導因素。一般來說,利率呈上升趨勢的話股票看跌;利率呈下降趨勢的話股票看漲。”
只要美聯儲將利率保持在歷史低位,并每月通過量化寬松政策向經濟注入數十億美元,那么繼續投資風險資產是有意義的。正如茨威格所描述的,利率下降降低了股票與其他投資的競爭,包括國庫券、貨幣市場基金和定期存單。茨威格寫道:“因此,隨著利率下降,投資者傾向于抬高價格,部分原因是預期收益會更好。”
現在,隨著美聯儲加息和結束量化寬松政策,迎來了一個全新的時代,一個可能對風險資產不那么友好的時代。
但投資者仍然無法對抗美聯儲。只是,美國央行不再把他們推向高漲的科技股和加密貨幣。相反,它使其他可能風險較小的資產看起來更有利。通常在利率上升的環境中表現良好的資產,例如短期政府債券、價值股和分紅股,在這個新時代可能會有更出色的表現。所以,不要與美聯儲對抗。(財富中文網)
譯者:中慧言-王芳
You might have noticed some turbulence in the stock market recently.
It took a while to sink in early May, but investors had a full freak-out from May 6 through May 9 when they realized just how serious the Federal Reserve is about fighting inflation.
As a result, stocks have posted their worst start to the year since 1939, with the S&P 500 falling over 16%.
What changed?
In short, early May was the end of the “free money” era of central banking. Since the beginning of the pandemic, the Fed had supported markets with ultra-accommodative monetary policy in the form of near-zero interest rates and quantitative easing (QE). Stocks thrived under these loose monetary policies. As long as the central bank was injecting liquidity into the economy as an emergency lending measure, the safety net was laid out for investors chasing all kinds of risk assets.
But starting in March, when the Fed raised its benchmark interest rate for the first time since 2018 to tackle inflation, that all changed. The move, which was followed by another half-point rate hike on May 4, signaled the end of the free money era.
Markets are now experiencing what Wall Street watchers call a “regime change,” and understanding how far stocks might fall as a result requires understanding how markets price in a lack of Fed support moving forward.
The regimes they are a-changin’
Stretching back to the Great Financial Crisis of 2008, the Fed has kept the cost of borrowing low, allowing consumers to invest in homes, cars, and their education without the burden of high-interest payments. This made sense when inflation and wage growth were low, as consumer spending needed encouragement from wherever possible.
Now, though, with unemployment rates near pre-pandemic lows and inflation surging beyond even historically high wages, the central bank has shifted tactics, raising interest rates and signaling its intention to trim its balance sheet to the tune of billions of dollars each month.
The regime change has left markets effectively on their own and led risk assets, including stocks and cryptocurrencies, to crater as investors grapple with the new norm. It’s also left many wondering whether the era of the so-called Fed put is over.
For decades, the way the Fed enacted policy was like a put option contract, stepping in to prevent disaster when markets experienced serious turbulence by cutting interest rates and “printing money” through QE.
Fed officials argue that significant market drops could set off a debt cascade, destabilizing banks and the financial system as a whole, so they must act when times are tough to restore market order.
This policy led investors to understand that the Fed would come to the rescue if stocks fell. But under a new, more hawkish regime, many are wondering if that’s still the case.
If stocks continue to drop, will the Fed slash rates and reinstate QE to spur growth? Or will the markets be left to fend for themselves?
The Fed put
The idea that the Fed will come to stocks’ aid in a downturn began under Fed Chair Alan Greenspan. What is now the “Fed put” was once the “Greenspan put,” a term coined after the 1987 stock market crash, when Greenspan lowered interest rates to help companies recover, setting a precedent that the Fed would step in during uncertain times.
It was a monumental shift in policy from the era of Paul Volcker, who served as Fed chair from 1979 to 1987. Volcker is widely credited with having reined in the inflation of the 1970s and ’80s through the use of hawkish monetary policies.
However, his policies were also partly the cause of the 1980–82 recession, and they led to large Federal budget deficits as the cost of borrowing soared amid the Ronald Reagan administration’s tax cuts and record military spending.
Greenspan, on the other hand, ushered in an era of more dovish monetary policy, lowering interest rates on several occasions when stocks fell, including after the dotcom bubble burst in 2001.
And every Fed chair since Greenspan has followed suit, using interest rate cuts as a way to improve investor sentiment and catalyze investment when stocks fall. Fed Chair Ben Bernanke, who served between 2006 to 2014, went even further after the housing bubble burst in 2008, famously slashing interest rates and instituting the first round of QE ever seen in the U.S. to help the country weather the economic storm.
Ever since, when stocks experienced serious downturns, investors have looked to the Fed for support, but that era may now be over, as inflation pushes the central bank toward a new, more hawkish approach.
A new normal for stocks
If the Fed put does come to an end, the current business cycle will likely be very different from previous ones, especially for stocks, Deutsche Bank’s head of thematic research and credit strategy Jim Reid says.
“Many themes will be different going forward to what we’ve been accustomed to,” Reid wrote in a May 9 note. “One such theme is the relentless march of U.S. equities. The last decade was noticeable for record long periods without a correction, a don’t fight the Fed mentality, and a buy the dip narrative.”
Reid noted that earl May marked the first time the S&P 500 has fallen for five consecutive weeks since June 2011, ending the longest run without five consecutive down weeks since relevant data first began being tracked in 1928.
“In the 83 years between 1928 and 2011, we had 61 runs of five or more weekly declines in a row, so one every year and a third on average,” Reid wrote. “So the last decade has very much been the exception rather than the norm.”
Martin Zweig, a renowned investor and analyst who was well known for calling the 1987 market crash, coined the phrase “Don’t fight the Fed” decades ago. And for years, investors used the phrase as a mantra that signified the importance of staying invested while the Fed was behind markets, acting as a safety net from downturns. Now, “Don’t fight the Fed” may have a new meaning.
As Zweig wrote in his book Winning on Wall Street:
“Indeed, the monetary climate—primarily the trend in interest rates and Federal Reserve policy—is the dominant factor in determining the stock market’s major direction. Generally, a rising trend in rates is bearish for stocks; a falling trend is bullish.”
As long as the Fed left interest rates historically low and pumped billions of dollars into the economy each month through QE, it made sense to stay invested in risk assets. As Zweig describes, falling interest rates reduce stocks’ competition from other investments, including Treasury bills, money market funds, and certificates of deposit. “So, as interest rates drop, investors tend to bid prices higher, partly on the expectation of better earnings,” Zweig wrote.
Now, with the Fed raising rates and ending QE, it’s a whole new era, one that might not be as kind to risk assets.
But investors still can’t fight the Fed. It’s just that the central bank is no longer pushing them toward high-flying tech stocks and cryptocurrencies. Instead, it’s making other, perhaps less risky, assets look more favorable. Assets that typically perform during rising-rate environments, like short-term government bonds and value and dividend stocks, may outperform in this new era. Don’t fight it.