華爾街登堂入室
????昔日像個精英俱樂部的投資界是如何成為貨真價實的大生意并改變了 500 強經營模式的？ ????作者： Andy Serwer ????一度作為美國商界核心的百老匯大街 28 號原本是美國標準石油公司（Standard Oil）的總部所在地，如今，小小的美國金融史博物館就坐落在這棟建筑物灰暗的下層。就是這兒，在約翰?D?洛克菲勒（John D. Rockefeller）也許曾穿過的走廊對面有一個陳列柜，向人們展示著股票市場的過去。柜中擺放著一張 1960 年前后華爾街的交易柜臺，它見證著那時的股票交易方式。這種方式與現在相比較為簡陋，然而據曾在此工作過的人說，它也曾令人為之氣結。 ????在柜臺的上方高懸著一塊長 5 英尺、寬 3 英尺的鮮綠色牌子，上面列著交易的各種股票和股價，股票與股價根據交易的批號手動更改，頗似老式棒球運動的記分板。這個交易專柜是赫爾佐格?海恩?哥達爾德經紀行（Herzog Heine Geduld）前董事長約翰?赫爾佐格（John Herzog）捐贈的，他如今已經 68 歲了，還清楚記得當時的情況。他說：“我通常會對一位小交易員高喊：｀大衛，海邊四又四分一，一半!＇意思是：買方出價 4.25 美元，賣方報價 4.50 美元。隨股票交易進展的快慢──短則幾分鐘，長則幾個小時，他就要變換一次這塊交易牌。現在的交易員無法想象得出我們當年的做法。”一點不錯，拿赫爾佐格當年古怪離奇的工作方式和今天的交易柜臺相 比，簡直就像把從前的老爺車與現代的概念車并排停放。你甚至不覺得兩者是同一類東西。 ????500 強面世 50 多年來，華爾街幾乎在每一個方面都發生了急劇變化：技術突飛猛進、交易量暴漲，金融產品不斷衍生。但是，有一種東西卻依然不變，那就是商業的周期性。從一路興旺飆升的牛市到痛心暴跌的熊市，商業周期在華爾街周而復始，主宰著一切。無論是技術的突破，還是法規的約束，都不會撼動它，這幾乎成了絕對的真理（事實上，每當有市場高人說周期已成歷史，如在上個世紀 80 年代或 90 年代的后半期，就可能到了市場要發生周期性突變的時候了）。 ????艾森豪威爾時代的華爾街同當今華爾街的最明顯差別，就是華爾街與美國公司、華爾街與美國消費者之間的關系發生的變化。簡單地說，華爾街對兩者都變得重要得多了。這些趨勢的成因就是股民們變得越來越重要，已經成了高級管理者心中永不變的路標。如今，數千萬美國人對股市亦步亦趨，追隨如此之緊，足以讓其祖輩疑惑，乃至驚恐。而在上個世紀 50 年代，華爾街對美國來說并不像這樣重要。 ????一個很能說明問題的例子是：《財富》雜志在 1955 年首次發布 500 強時沒有列出各家公司的市值（公司在股票市場上的價值）。相比之下，在當今的一些 500 強公司里，每位員工的電腦屏幕的拐角處都不停閃動著公司的股價。變化真不小！這種變化是如何發生的呢？又為什么會發生呢？ ????要回答這個問題，你不妨回顧一下上個世紀 90 年代中期的情況，回顧一下冷戰的歲月，回顧一下太空競爭之初的情形和布朗訴堪薩斯州托皮卡地方教育委員會案時的光景。盡管這些歷史事件似乎開創了一個新時代，但許多美國人依然執著地把第二次世界大戰、甚至戰前的經濟大災難看成是新時代的序幕。賓夕法尼亞大學沃頓商學院金融學教授杰里米?希格爾（Jeremy Siegel）說：“在上個世紀 50 年代，人們仍然非常害怕市場，對 1929 年股市大崩盤和大蕭條記憶猶新。預言家說，戰后股票還會下跌，結果許多人都害怕持股。” ????盡管華爾街稱上個世紀 50 年代為“死球”時間，但在 500 強面世時，經濟和股市實際上連續多年一直在上漲。自 1929 年起到 1945 年，市場的年回報率為僅 0.8%。但到了 1949 年，已經確立了牛市的勢頭，并持續到 1966 年，投資者的回報平均每年達到 14%，相當可觀。1955 年，紐約股票交易所的交易量達到了 6.49 億股，創下了二十多年來最高水平（盡管這僅相當于現在微軟一家公司在 10 來個交易期的交易量）。 ????即便是在牛市期間，紐約股票交易所也一直在努力喚起人們對華爾街和投資的熱情。交易所在 1965 年的《股民調查》（Census of Shareholders）上刊登了普通投資者的言論，大談投資股票的種種好處。堪薩斯城一位名叫杰羅梅?明德拉普（Jerome Mindrup）的牙醫寫道：“……股票可以給你兼職打零工。不管我診所的生意是好是壞，我的股票一直都幫我賺到外塊。”股價上揚，推銷就有了用武之地。這段時光是美國的“漂亮 50”（Nifty Fifty）時代，之所以這么說，是因為喧囂的牛市讓人人都盯著包括寶麗來（Polaroid）、施樂（Xerox）和 IBM 在內的 50 家高增長公司。據愛德華?戴維斯研究所（Ned Davis Research）的資料，到了 1968 年第 4 季度，美國家庭金融資產中約有 37.9% 是股票，這一比例近 30 年后才被打破。 ????這種勢頭在上個世紀 70 年代嘎然而止，在這十年中，華爾街經歷了近期以來最嚴重的熊市。在從 1966 到 1982 年的這段時間，市場的年均回報率為－1.4%（尚未考慮通貨膨脹因素）。股票市場的市值總額占 GDP 的比率在 1982 年達到最低，僅為 33%（愛德華?戴維斯研究所的數據顯示，從 1925 年來的歷史平均水平為 57%；而在 2004 年 3 月 31 日，為 119%）。 ????當然，此后華爾街漫長的冬季開始冰消雪融。為了說明上個世紀 80、90 年代是如何“牛氣沖天”，我們來看看約翰?赫爾佐格的實例。他說，在 1976 年，其公司的資產為 100 萬美元，而在 1999 年，他居然能以接近 10 億美元的價格將公司賣給了美林公司（Merrill Lynch）。觸發股市大幅上漲的因素是利率在此前創下歷史新高后開始長時間地持續下跌。當然，還有其它因素。1980 年，費城一位從事員工福利咨詢工作的年輕人泰德?本納（Ted Benna）發現，稅收法的新條款，即國內稅法 401（k）款，使員工得以按一定比例提取部分薪金存入遞延稅金儲蓄計劃。本納說，是禱告讓 他認識到了這一點（他是虔誠的浸禮會教徒）。對于千千萬萬的美國勞動者來說，本納的想法也是他們想祈禱實現的。在他們把金錢注入 401（k）計劃時，相當一部分資金也流入了股市。 ????本納這個開創性想法出現一年后，新的稅收法案又為老百姓與華爾街之間搭起了一座橋梁。新法案規定，每位在職美國人都可以把 2,000 美元的收入存入遞延稅金賬戶，從而降低應納稅收入的水平。遞延稅金賬戶也就是個人退休金賬戶，被視為增加傳統儲蓄的一種獎勵。但隨著股市一路飆升，工人們開始把越來越多的遞延稅金投入市場。到 2002 年底，個人退休金賬戶上的總額超 過 2.3 萬億美元，而大約有 1.8 萬億美元已投入共同基金或經紀賬戶。 ????如果大多數美國人都將成為投資者，如果稍有點規模的公司的目標都是上市（隨著需求不斷增加，上市的誘惑力空前強大），華爾街也就不得不擴大規模──大幅度擴容。如今，像花旗集團（Citigroup）、摩根大通銀行（J.P. Morgan Chase）和美林公司這樣的金融巨頭都名列美國最大的 50 家公司之列，而銀行、經紀行、保險公司的市值占了標準普爾 500 的 21%。這種狀況很容易讓人忽視這樣一個事實：在上個世紀 50 年代，華爾街那幫人幾乎還算不上這個世界的主人。高盛公司（Goldman Sachs）前聯席董事長和高級合伙人約翰?懷特海德（John Whitehead） 回憶說：“它當時是一家很小的公司。我第一個辦公室當時就設在原先的一個壁球場里，有 6 個人──整個投資銀行部門就這么多人。我是第 7 個，有點招人反感，因為我來了，大家的辦公空間就小了。” ????那時候的銀行家可不是咄咄逼人的推銷員，不像今天這個樣子。在上個世紀 50、60 年代，銀行業界是一個憑著校友網絡推動的、俱樂部式的世界，幾乎完全集中在曼哈頓繁華商業區內。銀行家們從來都不拜訪公司。當公司的高級經理們有銀行業務要做時，他們就會自己來華爾街。而且，銀行家們從來也不會偷挖同行的客戶，顯然只是覺得這樣做不光明正大。投資銀行全部都是私人公司，紐約證券交易所不允許它們向公眾社會發售股票，而且它們大多數都是合伙企業。 ????但是，在上個世紀 60 年代后期，隨著越來越多的公司開始上市，股票交易量一路飆升。這種封閉圈子的能力不足，開始暴露無遺。到了 1967 年，股票交易量進一步增加，后臺文書的工作堆積如山，交易所及其成員公司簡直應接不暇。有兩年時間，紐約股票交易所只得定期在下午 2 點鐘關門，比正常時間提前了一個半小時。再往后，在業務最繁忙的時候，也就是在 1968 年中的連續 6 個月時間里，每個周三的交易活動完全停止下來，用來加緊補辦積壓的文書工作。花旗集團前首席執行官李世同（Walter Wriston）回憶說：“有一天，紐約股票交易所居然因成交了 1,400 萬股而中斷了交易，我們花了好幾年的時間才總算把文件整理完。”你完全可以想象，這種情況給經紀業務造成了巨大損傷，在 1968 年 7 月到 1970 年 7 月間，交易所大約有 40 家成員公司破產。 ????處理這些繁雜文書工作的最終出路在于大量引入計算機技術。對此，交易所及其成員公司起初都有點抵觸情緒，擔心計算機會搶走工作機會，威脅到場內經 紀人和特許做市商們的既得壟斷地位。1971 年，納斯達克（一種電子交易系統）誕生，這種擔心或多或少得到了證實 （不過專家系統──至少在一段時間內──仍在紐約股票交易所繼續占據主宰地位）。但變革是不可避免的，計算機入場亮相了，盡管剛采用時成敗參半。在 1974 年和 1975 年期間，因為計算機故障，交易活動中斷過 6 次，有一次長達 43 分鐘。而在此后的數十年中，電子化的市場大幅度地擴大了股權交易業務的范圍。計算機的影響也超出了單純的股票交易的范疇。技術卓有成效地刺激了金融衍生品種和債券交易的爆發性增長──信用市場的借貸總額如今高達 33 萬億美元，是 GDP 的三倍，創下了歷史記錄。 ????技術也使得華爾街得以脫離那些昏暗不見天日的曼哈頓下城（Lower Manhattan）街區。無論是硅谷的風險資本家集居區，還是百慕大群島的新一輪保險業浪潮，或是（比如說）愛達荷州博伊西市只有一個人的對沖基金，對于他們而言，今日的華爾街與其說是一個地點，不如說是一種心態，當然還有高端的計算與通訊實力。 ????然而，計算機卻并不是推動華爾街擴張的唯一因素。當華爾街的公司開始在全球范圍與歐洲銀行競爭，它們發現它們合伙人的資本在國際市場上顯得很少。合伙組織中的交接班問題也讓人大傷腦筋。讓我們回到 1970 年，當時有一家叫帝杰證券（Donaldson Lufkin & Jenrette）的新貴，執意挑戰現狀，不顧紐約股票交易所如吼的抗議，將股份出售給了大眾。在隨后的數年中，華爾街所有的大公司以及許多小公司，也都相繼向大眾發行股票。高盛公司一直堅持到 1999 年才上市。 ????成為上市公司之后，華爾街的公司也發現自己要承受與別的上市公司同樣的壓力──保持穩定的盈利。對任何一家公司來說，這個目標都令人生畏，而華爾街的許多公司依賴的都是動蕩不定的巨額股權交易，實質上是將傾其所 有在交易中一賭輸贏。這種交易活動經常造成利潤大幅波動，而且也不太被新一代股民看好。在有些情況下，出路就是華爾街減少或者干脆停止交易。在許多情況下，這些公司的校友也就成了對沖基金的創辦人。這些對沖基金通常設在美國康涅狄格州一些城市的市郊，都是些私人的資金，幾乎不受管制，基金經理人則獎勵豐厚。 ????取消對證券業的管制也改變著華爾街。1933 年，美國通過的《格拉斯?斯蒂格爾法》（Glass-Steagall Act），將投資銀行和商業銀行業務分離（由此出現了兩個摩根公司），但到了 20 世紀 80、90 年代，卻逐步被棄用。禁止跨州經營銀行業務的相關法律也不復存在。金融服務業各子行業的趨同程度加大。結果是美林證券公司的客戶現在可以從經紀賬戶上簽發支票，保險公司可以銷售各種投資產品，華爾街最大的玩家正是一家銀行──花旗集團。華 爾街的擴張把越來越多的美國人帶進了股票市場，以股東的身份進入了美國公司。但這并不意味著公司所有人與管理層之間始終保持著和睦融洽的關系。事實上，兩者間常常是對立、甚至是完全敵對的關系。寶潔公司（Procter & Gamble）前首席執行官約翰?斯邁（John Smale）說：“在上個世紀 80 年代，一切隨市場變化的心態很風行。因為敵意收購的出現，公司首 席執行官的態度才開始有所轉變。”像布恩?皮肯斯（T. Boone Pickens）、卡爾?愛康（Carl Icahn）和歐文?雅各布斯（Irwin Jacobs）這樣的敵意收購者，以垃圾證券為武器，向那些他們認為價值被低估的公司進行瘋狂的攻擊。“我來告訴你為什么會出現這么多的公司獵食者。有許多公司，價值巨大，但股東們卻得不到。所以精明的家伙就跳出來說：｀嗨，既然他們不愿意做，我就來做，賺這筆錢＇，”索爾?斯坦伯格（Saul Steinberg）在 1987 年接受《機構投資者》雜志的采訪時如是說。斯坦伯格本人就是一名敵意收購者。 斯坦伯格說得有道理。管理層不是公司所有者，只是雇員。而且，通過促使企業管理層專注于為股東創造價值，敵意收購者為投資者帶來了數十億美元的財富。 ????在上個世紀 80 年代以前，公司治理的一個座右銘，就是公司管理層一仆侍奉多主：當然包括股東，但還有員工、客戶，或者還包括其他人，諸如公司經營地的居民。但是，股東價值主義者則堅持唯一的服務對象就是股東。如果股東得到了報償，那么其他的參與者都將由于股價的攀升而受益。但是，股東價值這個具有特別魔力的咒語可能會被引申到極端，甚至被扭曲── 你能看到這句話是如何不斷被濫用的，它成了大幅裁員、劣質產品和向河流中傾倒化學污染物的借口。 ????在上個世紀 90 年代的火爆牛市期間，股東及其代理人、共同基金和養老基金都向公司提出了更多的要求，炫示自己的影響力。例如，他們和杰克?格魯伯曼（Jack Grubman）和亨利?布洛杰特（Henry Blodget）這樣的華爾街新明星分析員要求公司提供的信息越來越多，而且馬上就要！寶潔的約翰?斯邁記得這個變化：“不知從什么時候起，公司開始為未來的收益提供指導。而在此之前，公司對未來的收益從來都不公開發表任何言論。”股東越來越關注那些收入均衡、穩定的公司。這一點也不出乎意外，正如世界第二富豪沃倫?巴菲特（Warren Buffett）所指出的那樣，年復合收益僅達到 15% 是（股東們）無法接受的。隨著市場的節節攀升，有些公司經理人（很快也就成為有線電視“法庭頻道”的批評對象）發現要實現收益越來越多的唯一辦法就是欺詐。你不是要求收益增長嗎？安然公司（Enron）前董事長兼首席執行官杰夫?斯基林（Skilling）、世通公司（WorldCom）原首席執行官伯納德?埃貝斯（Ebbers）──還有華爾街的幫兇 ──隨時都做得到。當然了，要做到這點，就必須做假帳。 ????現在，我們似乎正在感受“股東至上”時代的不良后果。類似星巴克公司（Starbucks）總裁霍華德?舒爾茨（Howard Schultz）這樣的的首席執行官說，員工應當優先，股東次之。有些公司，如可口可樂公司（Coke）和吉列公司（Gillette），已經不再向華爾街提供有關收益的指導。而公司的股票價格出現在員工電腦上的公司也越來越少了。所有這些可能都是好的征兆。股東是公司的所有者，這沒錯，但要員工們努力工作是一回事，讓員工成為股東的奴隸，則完全是另一回事。現在，一種更健康、合理的平衡正在形成：公司的首席執行官根據其他利益人的長期責任來平衡不耐煩的投資者的短期要求。 這對于未來是個好兆頭。事實上，盡管股市近期的不景氣（新一輪周期性低迷）、金融丑聞泛濫，但華爾街以及它所代表的金融領域，卻是有史以來最強盛的。華爾街的金融大鱷在 500 強中所占的比例也越來越大，在金融指數中的地位也是如此：道瓊斯剛剛把保險巨人美國國際集團（AIG）加入到 30 家公司工業平均指數中去（此前，花旗集團和摩根大通已經進入)。這種趨勢可能會持續下去。雖然美國制造業和許多服務工作向海外轉移的速度極其迅速（甚至比你說出“班加羅爾”這個詞的速度還要快），但國內對知識資本的需求量之大也是前所未有。今后 50 多年，在這個金融中心將繼續從曼哈頓下城向外部擴展的同時，美國的商業也將愈加成為金錢和創意的結合，而這一切都來自于華爾街。 ????譯者：劉作永 相關稿件
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