當泡沫破滅時
????郁金香、南海、網(wǎng)絡公司……唉，總是有泡沫產(chǎn)生。然而，大多數(shù)泡沫并不會導致經(jīng)濟災難。 ????作者：賈斯汀?福克司 （Justin Fox） ????當然，這是金融史上被講述得最多的故事：在 17 世紀 30 年代的荷蘭，郁金香球的價格飛速上漲，速度之快與早期的雅虎 （Yahoo） 股票一樣，令投資人欣喜若狂。一棵稀罕的極品郁金香球種售價可能相當于阿姆斯特丹運河邊的一幢豪宅。在這股狂熱到達巔峰時，也就是 1636 至 1637 年的那個寒冬，交易商們聚在小酒館中，瘋狂地進行叁級郁金香球的期貨買賣。他們希望一夜之間賺上比他們原先作為店主、藝術家或者是賣苦力時干上十年所賺的還要多多得多的錢。 ????投機狂潮不可能永遠持續(xù)下去，事實也的確如此。在 1637 年 2 月的第一個星期二，價格停止了上升。由于郁金香期貨交易的參與者遵循的是目前被稱為“博傻投資理論”（greater-fool theory，即這些人以極高的投機性價格買進的前提是：會有其他某些蠢人參與進來并愿意以更高價格買進），市場幾乎是頃刻之間崩潰了。 ????這不是破裂的第一個投機泡沫，當然也不會是最后一個。但是郁金香的故事是值得記念的，而且它不像其他市場現(xiàn)象那樣需要經(jīng)濟學博士才能理解。使這個故事得以流傳開來的一位最重要的人物是查爾斯?麥凱 （Charles Mackay），一位蘇格蘭的報人和詩人。在他 1841 年出版的引人興趣但缺乏可靠性的書──《 奇大騙局與公眾瘋狂的回憶》（Memoirs of Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds） 中，麥凱講述了郁金香以及 18 世紀兩個更為覆雜的金融泡沫故事──法國的“密西西比計劃”（Mississippi scheme） 和英國的“南海公司”（South Sea episode）故事。此外，書中還涉及了煉金術、巫術和十字軍東征之類事件。這本書在華爾街流傳久遠，而且深受歡迎。在 20 世紀 30 年代，財政部長伯納德?巴魯克 （Bernard Baruch） 推薦過此書。2000 年 3 月，基金管理人羅?巴倫 （Ron Baron） 將這本書發(fā)給公司 42 名雇員人手一冊（至少在最新的“巴倫基金”中期報告中是這麼說的）。 ????郁金香的故事還在那些廣為流傳的金融史調(diào)查報告的顯著位置出現(xiàn)過，像查爾斯?坎多伯格 （Charles Kindleberger） 的《狂熱、恐慌與崩潰》（Manias, Panics, and Crashes）以及約翰?肯尼思?加爾布雷斯 （John Kenneth Galbraith） 的《金融狂熱潮簡史》（A Short History of Financial Euphoria）。在 20 世紀 90 年代末技術股興起之后，緊接著出現(xiàn)了一個名副其實的對“郁金香狂熱”的狂熱。在道瓊斯公司的“新聞回放”數(shù)據(jù)庫中快速搜尋一下便可以發(fā)現(xiàn)，自 1999 年初以來，有 433 篇文章談到過“郁金香狂熱”──這還不包括關于一年一度在舊金山 39 號碼頭舉行的“郁金香花卉節(jié)”的文章。1999 年還出現(xiàn)了兩本講述郁金香狂熱史的暢銷書，并引起了讀者濃厚的興趣 [本文中與郁金香有關的歷史大多取自其中一本：麥克?戴許 （Mike Dash）的《郁金香癲狂》（Tulipomania）]。還有一本是小說，《郁金香狂熱》（Tulip Fever），其電影拍攝權現(xiàn)在斯蒂芬?斯皮爾伯格 （Steven Spielberg） 手中。那一年還出了一本名 頗響的《魔鬼專抓落在最后的人》（Devil Take the Hindmost），這部金融投機史亦有一章專門講述郁金香泡沫。2000 年，經(jīng)濟學家彼特?加爾伯 （Peter Garber） 出版了《著名的第一泡沫》（Famous First Bubbles），他認為郁金香、密西西比計劃以及南海公司的投資人當時的行為實際上都是很理智的──對那些不小心掉入網(wǎng)絡股陷阱的現(xiàn)代讀者來說，這也許是一個令人欣慰的說法，雖然在加爾伯的書中，后來結果卻證明那些即使是理性的投資人也可能輸個精光。 ????關注那些價格昂貴得出奇的花卉并沒有錯──一點也沒有錯。但現(xiàn)在既然納斯達克泡沫破裂了，我們的確不需要任何人提醒我們──至少在今后幾年──在金融市場股價上漲后，同時也很容易出現(xiàn)新的崩潰。更有益處的是應該揭示出下一步會出現(xiàn)什麼。股票市場（或者至少是讓投資人癲狂過的那部分市場）無可否認地崩盤了。這是否意味著它將長期低迷？是否意味著大蕭條即將來臨？是否意味著極度緊縮年代的開始？是否意味著即將出現(xiàn)這樣一個年代：華爾街一詞將受到唾棄，人們將對冒險舉動蹙額疾首，而跳著踢蹋舞的音樂劇將會充斥票房？ ????當然，我們在這里反覆提到的是 20 世紀 20 年代的投機泡沫和 1929 年股災之后那段異常艱苦的歲月。如果說一提到投機狂熱會瘋狂到什麼地步，人們就會想到郁金香狂熱，那麼當人們談論投機狂熱接下來會導致什麼事情發(fā)生時，“大蕭條”一詞便會涌上大多數(shù)人的心頭──至少在美國是這樣。按照這種觀點（約翰?肯尼思?加爾布雷斯的《1929 股災》等著作進一步強化了這種觀點），從前經(jīng)歷過的艱難歲月就無論如何也無法避免了。這種說教式的解釋并不新鮮。在 17 世紀的荷蘭，在郁金香泡沫崩潰后，嚴厲抨擊投機商的小冊子和藝術作品出版熱持續(xù)了好多年。 ????“精英分子帶著深深的憂慮看待商業(yè)墮落成賭博的現(xiàn)象，”歷史學家西蒙?斯卡瑪（Simon Schama）在其《財富的尷尬》（The Embarrassment of Riches） 一書中寫到──是的，這又是一本嚴肅的涉及郁金香泡沫的書。“那是一種疾病的傳染：輕信盲從的大眾在渴望不勞而獲的念頭驅(qū)使下變得愚蠢，并摧垮了自己。” ????從那以后，蔑視投機活動和不勞而獲成了公眾談論市場泡沫時一個共同的話題。這并不是一個完全誤導人的看法。如果我們大家都把所有的時間花在市場上，那些市場所倚賴的真正的經(jīng)濟活動將可能中止。更有甚者，由于我們大多數(shù)人并不擅長于投機，而很可能會在投機中輸錢。但所有這些并不能證明金融投機總是一件壞事，或者說它不可避免地將導致大的麻煩。 ????如果如上所言，那麼每一次投機泡沫都將理所當然地帶來一場經(jīng)濟大災難。但即使是最淺顯的經(jīng)濟史讀物都揭示這純粹是子虛烏有。 ????我們還是從郁金香開始談起。盡管麥凱寫到：“這個國家的商業(yè)遭受嚴重的沖擊，而且很多年后才恢覆”──后來的許多編年史學家居然把這個觀點作為真理接受了下來──但那些通覽了經(jīng)濟史資料的歷史學家都會發(fā)現(xiàn)，這種觀點站不住腳。金融市場（當時阿姆斯特丹已經(jīng)有一家證券交易所）的價格在 1637 年之后仍繼續(xù)上漲，而且絕對沒有任何證據(jù)表明曾經(jīng)發(fā)生過大范圍的經(jīng)濟災難。事實上，郁金香狂熱結束時恰好是在荷蘭經(jīng)濟的“黃金年代”的中期──這段時間荷蘭成了歐洲最富裕的國家。 ????麥凱的書中提到的另兩個早期投機泡沫之一的英國的“南海公司”事件（當時，英國政府為解決債務危機，組建了這家公司為政府籌措資金，但這很快演變成了一個連續(xù)投機計劃，并激發(fā)了數(shù)十個模仿者），似乎只造成了很少（如果有的話）的經(jīng)濟傷痕。法國人約翰?羅（John Law）的密西西比計劃是一個更加雄心勃勃的金融工程，它不但牽涉到為法國政府籌措資金，而且發(fā)行了數(shù)額巨大的新紙幣。這個計劃崩潰時，看來的確造成了真正的經(jīng)濟騷亂。 ????雖然如此，總體來說，過多地關注 17 和 18 世紀的金融危機對經(jīng)濟造成的后果（或缺乏關注）可能是一種錯誤。這是因為從 18 世紀晚期開始，首先是英國，然后是歐洲大陸和美國的經(jīng)濟都開始發(fā)生轉變。在工業(yè)革命的初期，由于對建造工 和機器的資金的貪求，金融市場的波動對整個經(jīng)濟活動的影響可能比郁金香狂熱時期要大得多。 ????工業(yè)革命的第一個世紀就曾經(jīng)歷過多次周期性重覆的投資熱潮──運河，鐵路，電力以及其它許多不太重要的發(fā)明等領域──但每一次接踵而至的是大批公司的倒閉，以及成千上萬投機商的傾家蕩產(chǎn)（其中就包括筆者的祖先。根據(jù)本人家譜，我的曾祖父在 1893 的經(jīng)濟恐慌中幾乎虧蝕一空）。這些經(jīng)濟崩潰更重要的一面是，經(jīng)濟影響遠遠超出了對那些游戲市場的人的懲罰。 ????造成這一影響的原因有兩個：首先，投資人的熱情可能導致對新技術的過度投資。當鐵路建設超出實際需要量時，鐵路建設就會停頓下來，而圍繞鐵路的所有經(jīng)濟活動也會停頓下來。幾年以后，需求量可能會進一步增長，這些鐵路又會投入到生產(chǎn)性使用，但與此同時，經(jīng)濟受到嚴重拖累。另一個經(jīng)濟威脅是，金融危機將導致銀行恐慌，而當發(fā)生銀行恐慌時──在 19 世紀的美國就曾發(fā)生過多次──又會將新工業(yè)經(jīng)濟賴以發(fā)展的資金流的閘門關閉。 ????然而，通常用不了多長時間，事情就會開始好轉。加利福尼亞大學伯克利分校的經(jīng)濟學家克里斯蒂娜?羅慕（Christina Romer）編纂的 1869 至 1918 年美國國民生產(chǎn)總值表顯示，的確發(fā)生過經(jīng)濟滑坡，但沒有一次經(jīng)濟下滑延續(xù)時間超過兩年。一點也不奇怪，今天大多數(shù)經(jīng)濟學家都傾向于認為，經(jīng)濟周期的下行是不可避免的，甚至是健康的，它對狀況良好時期的過度經(jīng)濟活動起到了矯正作用。 ????這就能解釋為什麼在 19 世紀 30 年代早期，經(jīng)濟學家約瑟夫? 熊彼特 （Joseph Schumpeter） 對他的哈佛學生們說：“先生們，你們對大蕭條感到擔心。你們大可不必。對資本主義而言，大蕭條是一場有益的冷水浴。”這段話被其中一名學生羅伯特?海爾布龍納（Robert Heilbroner）記錄在其作品《塵世的哲學家》（The Worldly Philosophers） 中。 ????對資本主義而言，大蕭條是一場有益的冷水浴。 ????但 20 世紀 30 年代的大蕭條并不僅僅是一場冷水浴。它毫無疑問是工業(yè)化社會曾經(jīng)經(jīng)歷過的最嚴重的經(jīng)濟災難。雖然對這一悲劇的流行性說法都傾向?qū)⒅畾w咎于在此之前 19 世紀 20 年代的經(jīng)濟過熱和發(fā)展過快[這全都是杰?加茨比 （Jay Gatsby）的錯！）]，但經(jīng)濟學家們卻并不這麼看。在他們看來，股票市場崩潰的主要原因，并不是由于蕭條周期的降臨，而是因為美國以及世界其他國家的中央銀行推行強制性的、似乎是永無休止的貨幣緊縮政策，這些高傲、尊貴的中央銀行反而把事情給弄糟了。 ????密爾頓?弗里德曼 （Milton Friedman）和安娜?施瓦茨（Anna Schwartz）在他們 1963 年的巨著《1867－1969 年美國貨幣史》（A Monetary History of the United States, 1867－1960）中首次提到，過度緊縮的貨幣政策是 20 世紀 30 年代經(jīng)濟大蕭條的主要原因。很長一段時間以來，這是一個有爭議的看法，但現(xiàn)在再也不是了。經(jīng)濟學家們現(xiàn)在幾乎普遍一致的看法是，20 世紀 30 年代發(fā)生的事情經(jīng)過是這樣的：由于美聯(lián)儲（Fed）以及世界其他國家的中央銀行過于關注維持國際金本位制（從第一次世界大戰(zhàn)爆發(fā)以來金本位制就一直搖搖欲墜），以至于忽略了本國經(jīng)濟的需要。或者我們換一種現(xiàn)代讀者更好理解的方式來陳述：美聯(lián)儲實際上在 1929 年股災發(fā)生的一年前就開始提高利率，而且在隨后的將近四年里繼續(xù)提高利率（或者說至少沒有停止過）。1931 年，當世界各地的銀行開始倒閉時，美聯(lián)儲和其他國家的中央銀行沒有進行干涉（或者至少說沒有做出足夠的反應）以阻止恐慌。 ????正如格林斯潘在過去的幾個月里以及在 1998 年的全球金融恐慌中采取的積極行動所證實的，這些失誤可能不會重覆。在戰(zhàn)后的美國，市場崩潰沒有造成重大的經(jīng)濟問題。是的，1973 至 1974 年的“最受機 青睞的 50 只大型股”（Nifty Fifty）所導致的股市繁榮的崩潰（以標準普爾 500 指數(shù)計算，整個股市的下降幅度比最近的這場崩潰要大的多）恰逢一場經(jīng)濟蕭條，但人們通常都把它歸咎于石油危機，而不是股市。而 1987 年的那場令人心悸的崩盤（比 2000－2001 年的這場危機要猛烈的多，盡管持續(xù)時間要短一些），則似乎對經(jīng)濟全然沒有造成任何影響。 ????的確，今天的美國人把比 1973 年或 1987 年多得多的財富投入到股市中去，而這種財富效應為把金融市場波動轉移到現(xiàn)實經(jīng)濟中提供了另一條渠道。還有一種情況也可能是真實的，即經(jīng)濟政策的制訂者將最終會犯一些從來沒有想到過的錯誤。1929 年股災以及其他沒有導致蕭條的泡沫崩潰的歷史似乎表明，當事情的確變得很糟糕時，比納斯達克指數(shù)下降 60% 更糟的事還將會發(fā)生。 ????這是可能的，而且的確可能：能源價格的持續(xù)上漲，某位總統(tǒng)或者是某國中央銀行行長的愚蠢之舉，債券市場危機，瘟疫，戰(zhàn)爭，你盡可以列舉，因為這并不是一個免除了任何危機的世界。事實上，最近危機的局面似乎更加嚴重。日本陷入了泡沫后的衰退中，有些像大蕭條時的情景，雖然其衰退的程度并不嚴重。在東南亞，1997 年的金融危機導致了經(jīng)濟衰退，而且后來發(fā)展到大蕭條時期的嚴重程度，特別是在印尼。另外，除了金融泡沫之外，導致經(jīng)濟大幅下降的原因是多方面的：在日本，資產(chǎn)清算和倒閉風潮以及其他種種新的努力（這些措施通常是在資本主義經(jīng)濟的金融市場崩潰之后采取的，而且為經(jīng)濟覆蘇掃清了道路），由于文化和法律的原因，總是導致行動緩慢。在印尼，由于對外幣投資的過度依賴，這個國家的中央銀行不可能采取擴張性的貨幣政策，因為它沒有對日元、歐洲貨幣和美元的控制力，而這些貨幣對該國經(jīng)濟意義重大。而這個國家的不穩(wěn)定的政局也無法產(chǎn)生積極的影響。 ????總而言之，很難不得出這樣的結論：投機性泡沫產(chǎn)生了很嚴重的后果。的確，投機性泡沫把投資引向錯誤的方向（或者是沿正確的方向走得太遠），從而可能造成經(jīng)濟創(chuàng)傷。但這些投機泡沫本身不可能造成真正的經(jīng)濟大災難。而且，長期的歷史證明，投資泡沫有助于為重大技術和經(jīng)濟的發(fā)展鋪平道路──盡管這些進步通常只有在泡沫消失很長一段時間以后才會顯現(xiàn)出來。 ????以上事實對鐵路、電力和汽車來說是真實的，這已廣為人知。但對郁金香一案來說甚至同樣適用。想一想，通過建立荷蘭在郁金香“技術”方面相對于歐洲鄰國的領先優(yōu)勢，17 世紀 30 年代的荷蘭郁金香熱潮為今天荷蘭的郁金香產(chǎn)業(yè)奠定了基礎。荷蘭花卉協(xié)會提供的資料顯示，荷蘭的郁金香產(chǎn)業(yè)年收入為 40 億美元，雇工人數(shù)超過 9 萬。據(jù)最近硅谷一家報紙《 荷塞水星報》（San Hose Mercury News）上的一篇文章介紹，荷蘭郁金香種植園至少為美國網(wǎng)絡潮中的一名落難者提供了就業(yè)機會。這的確是真的：這位 22 歲的美國年輕人正在他女朋友家的郁金香農(nóng)莊里當幫手呢。但這只不過是對以下事實的一個最有力的證明：即使是看起來最荒謬的投資狂熱也不一定以一場災難告終。 相關稿件
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