知名投資人巴菲特一年一度的致股東公開信，向來被華爾街人士視為必讀。回應過去一年市場對伯克希爾的投資質疑，以及伯克希爾日后投資方向是首要關注焦點。

以下為巴菲特2016年致股東信全文：

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致伯克希爾?哈撒韋公司的股東們：

伯爾?？?哈撒韋公司2015年的凈資產為154億美元，公司A類和B類股票的每股賬面價值增長6.4%。在過去的51年時間里（即現有管理層接手公司開始），公司股票的每股賬面價值從19美元增加至155501美元，年復合增長率為19.2%。

在我們接手伯克希爾的前幾十年，伯克希爾?哈撒韋公司的賬面價值與企業內在商業價值大致相等，后者也是真正重要的東西。這兩個數據存在相似之處是因為我們的大多數資產部署在有價證券，我們需要定期重新評估市場的報價（如果出售股票會有更少的稅收）。按照華爾街的說法，我們的大部分資產是“按市價計算的”。

然而，到了1990年代早期，我們的重點已經轉向企業的完全所有權，即減少了資產負債表數據的相關性。因為適用于控制公司的會計準則不同于評估公司有價證券的準則，造成損失的賬面價值通常被記下來，但帶來盈利的卻未曾重估。

我們已經有過這樣的經歷：我做了一些愚蠢的投資，但我為那些公司經濟信譽投入的資金在之后被注銷，此舉降低了伯克希爾的賬面價值。同時，我們也有一些成功的投資，其中一些是非常大的，但卻沒能提高公司資產的賬面價值。

隨著時間的推移，相較于我們認可的處理方式，這種不對稱的會計處理必然擴大了公司內在價值與賬面價值之間的差距。在今天，我們不斷增長但卻未記錄的盈利清楚的表明伯克希公司的內在價值遠遠超過其賬面價值，這就是為什么我們將股票回購的價格上限提高到票面價值的120%。在這個水平線上，回購對于伯克希爾剩余的股東而言，會快速提高每股的內在價值。

我們擁有的企業價值增加卻未重估，解釋了為什么伯克希爾公司列在首頁上的市場價值變動收益，超出了我們賬面價值變動收益。

企業內在價值

盡管查理和我經常談論企業內在價值，我們還是無法告訴你們伯克希爾哈撒韋公司股票的確切價值（而且，事實上，對任何股票都是如此）。但是我們可以做一個合理的估計。我們在2010年的年度報告中提出了三個因素，我們相信其中一個定性的因素是我們對伯克希爾哈撒韋公司的內在價值進行估計的關鍵。關于這個問題的討論會在113-114頁進行完整的再現。

在這里對兩個定量的因素進行更新：2015年我們的每股現金和投資增加8.3%，至159794美元（包括我們擁有的卡夫亨氏股份在市場的價值），而且我們從許多生意中賺錢——包括保險承銷收入——每股收益增加2.1%至每股12304美元。在第二個因素中，我們從我們持有的投資中剔除股息和利息，因為他們會產生重復計算的值。在計算我們的收入時，我們扣除所有的企業開銷、利息、折舊費、攤銷和少數股東權益，但不扣除所得稅。也就是說，我們計算的是稅前收入。

我在上面的段落中使用斜體，是因為我們第一次加入保險承銷業務收入。當我們最初介紹伯克希爾哈撒韋公司兩個支柱性定量因素的估值時，之所以沒有計算在內，是因為我們保險業務的結果深受災難覆蓋范圍的影響。如果沒有颶風和地震，我們會獲得豐厚的利潤。但是一場大災難就會產生虧損。為了保守的闡述我們的商業收入，我們一貫假定保險業務會盈虧平衡，從而在第二個因素的年度計算中忽略保險業務所有的收入和損失。

今天，我們的保險業務很可能更穩定，因為相比于十幾二十年前，我們讓大型災難變得不那么重要，極大地拓展了作為我們主要收入來源的業務線。參照這部分的第二段，去年，保險承銷收入在我們每股12304美元的收益中貢獻了1118美元。在過去的十年中，保險承銷收入平均每年達到每股1434美元，而且我們預計在之后的大部分年份中都會贏利。但是你應該認識到，保險承銷業務在任何一年都有可能無利可圖或是大賺。

自1970年以來，我們的每股投資以18.9%的年均增長率增長，收入（包括在第一年和最后一年的保險承銷業務收入）的增長率達到23.7%。伯克希爾哈撒韋公司的股票價格在接下來的45年，增長速度與我們兩種因素測量的值非常相似并不是巧合。查理和我喜歡通過這兩個領域去理解收益，但是我們的主要目標是建立關于營業利潤可復制的模型。

現在，讓我們用我們的操作方法去檢查4個主要部門。與其他部門相比，它們每個都有截然不同的資產負債表和收入特點。我和查理會視他們為四個獨立的業務（盡管把他們放在同一屋檐下有重要和持久的經濟優勢）。我們的目的是為您提供我們在你們的位置上會希望獲取的信息，就像你們是報表經理而我們是缺席股東。（別激動，我們并沒有考慮和你們互換職務）。

受監管的資本密集型業務

我們的主要業務有兩塊：BNSF and BHE，它們存在共同的優點，而他們的這些特質又和我們其他的業務不一樣。所以我們把他們的各項統計數據從我們GAAP準則下的資產負債表和收益表中分離出來，在這封信中單獨來談。

它們的一個主要的共同特點就是對長期的、受監管的資產進行大量投資。這些資產部分由大規模長期債務支撐，但是不是伯克希爾擔保。這些資產不需要我們進行信貸支持，因為即使經濟情況不好，它們的盈利也能彌補他們的利率負債。例如，去年，在鐵路經濟不景氣的情況下，BNSF的利息保障比率超過了8:1（我們對于利息保障比率的定義是稅前收益/利息，而不是稅息折舊及攤銷前利潤/利息，盡管后者才經常被人使用，但是我們認為這種方法存在很大的問題）。

與此同時，在對于BHE，有兩個因素能夠保證公司在任何情況下都能夠支付債務支出。第一個在很多的公共事業項目中十分常見：抗衰退收益，這些來自于這些公司提供的獨家額外服務。第二個只有我們其他幾個少數的公共事業項目所享有，即收入來源多樣化，這樣可以讓我們免于因為一個單一監管機構而遭受損失。我們獲得的大部分收益，很多是由于強大的母體公司所擁有的巨大優勢帶來了一些補充，這樣就讓BHE和它的一些有用的分公司降低了他們的債務成本。這些讓我們和我們的的顧客獲得了很大的收益。

眾所周知，去年BHE和BNSF這兩家公司花費了116億美元在修建和裝備上，對美國的城市內部結構做出了重要的貢獻。只要它們能夠承諾合理的收益回報，那么我們很愿意做這樣的投資。不過前提就是，我們對未來的規劃有絕對的信心。

我們的這種自信心，不僅來自于我們自身過去的經驗，而且來自于我們對社會清晰的認識——社會永遠都會需要這種對于交通和能源的巨大投資。確保資金穩定流入一些重要的項目，對政府部門很有利。同時，做這些項目的投資對我們而言也是十分有利的，它可以讓我們贏得政府及人民的信任。

低廉的價格是讓這些支持者們高興的重要原因。在愛荷華州，BHE的平均零售價是5分/千瓦時，Alliant，該周的另一個主要的有用能源，均價是9.3美分。這里有一些來自附近州的可進行比較的價格數據：內布拉斯加州9美分、密蘇爾州9.3美分、伊利諾斯州9.7美分、明尼蘇達州9.7美分。國家的平均價格大概是10.4美分。我們的底價為我們工薪階層的顧客增加了一些額外的收益。

對于BNSF而言，它的價格很難和一些主要的鐵路公司去進行比較，因為他們在運輸貨物和運輸里程上和其他公司存在著巨大的差異。然而，為了提供未加工的措施，去年我們的收益低于3美分每噸每公里，然而其他四個主要的美國鐵路客戶的電子運輸費用至少比我們高40%，從4.2美分到5.3美分不等。

BHE和BNSF公司已經成為美國能源友好型產業的領頭羊。在風力發電產業上，沒有哪個州能夠超過愛荷華州，去年我們生產的風電相當于我們鐵路顧客所用電量的47%。（新增的風電項目將會讓這個指數在2017年達到58%）。

BNSF，和其他一等鐵路公司一樣，僅僅用一加侖的柴油可以讓一噸的貨物移動500米。這比卡車的能源利用率高了4倍！而且，更重要的是，鐵路運輸減少了高速公路的擁堵情況和嚴重堵車所帶來的巨大開銷。

這里是BHE和BNSF的一些主要數據：

我目前希望在2016年BHE能增加稅后收益，但是BNSF收入在降低。

制造業、服務業和零售業

我們要詳細地談談伯克希爾的這部分業務狀況。讓我們來看一看該業務部門的資產負債表和損益表。

資產負債表12/31/15（單位：百萬美元）

損益表（單位：百萬美元）

已經重申了不包含馬蒙集團租賃業務的2013年收入，現在這部分業務收支已計入了金融和金融產品部門。

我們根據一般會計公認原則得出的收支信息在第38頁。相比之下，上表中的營業支出不是根據一般會計公認原則計算的，因為它沒有包括某些收購記賬項目（主要是一些無形資產的攤銷）。我們這樣做是因為查理和我認為經過這樣調整后的數字比一般公用會計原則數據更能精確反映表中所有業務的實際收支情況。