2012：把股票當債券做
????記得去年末的某個時候，有個在保險公司做投資的朋友在MSN上嘆道：“等下要頭腦風暴，領導要討論明年的投資怎么做。”我當時一時興起，就回了句“2012年就把股票當債券做，把債券當股票做。”雖然聽上去是句玩笑話，但當我發出這句話的時候，突然感到這很可能是我對來年投資市場的直覺。
????回想臨近去年歲末的時候，我們和廣大投資者所面對的是這樣一個股債雙熊的慘淡年份。去年是中國股市20多年歷史中第三差的年景，僅以微弱差距落后于1994年，并且還是歷史上首個第二年跌幅大于上年跌幅的年份，而這對股票市場的殺傷力不亞于單純的指數跌幅，主動管理的偏股型基金平均跌幅為24%。而在債券市場上，通脹見頂預期的遲遲不兌現和因宏觀環境緊張導致的信用利差波動，交替沖擊著市場參與者的神經，很多諳熟市場的債券老手也在去年落得灰頭土臉，債券型基金幾乎是集體負收益，平均跌幅約為3%。
????我對2012年市場的直覺，來源于對去年毫無機會的熊市的分析。主要有：第一，政策的持續收緊，表現為史上最嚴厲的房地產調控政策，連續上調存款準備金率至歷史高位以及信貸指標的嚴格管理和削減基建項目；第二，國內經濟逐級減速，各類經濟活動開始放緩；第三，流動性環境明顯緊張，市場利率水平顯著抬高，年化收益在10%以上的理財產品和信托項目比比皆是，而且貸款項目源源不斷；第四，歐債危機的沖擊；第五，新股發行和大小非解禁等股票市場供給壓力的增加。但世易時移，上述多個因素能夠成立的基礎正在慢慢地消解，地產和金融的緊縮政策已經持續了很長的時間，如果以歷史上歷次緊縮的周期來衡量的話，緊縮的效果正在顯現，并且朝著中央的政策目標方向發展。國內經濟減速也使得各項經濟指標冷卻，有的已經位于歷史的較低水平，雖然說尚無必要重燃一把火，但是做些必要的政策放松讓其自然恢復也屬必要和正常。
????我的分析是，制約著2011年市場的因素在2012年多半會有改善，只是程度和節奏一時并不能看清楚，而這主要是因為對于經濟形勢演變的軌跡以及對于政策制定者的容忍底線并不能做出比較清晰的判斷和假設。于是在2011年末的時候，我對來年市場的感覺像有點霧里看花，或者說在一個長隧洞中看到前面有些亮光，這些光并沒有直射到我的臉龐，而是在滲著水珠的光滑巖壁上反復折射之后，才被我瞳孔收集到些許。于是我寫下這樣的話來作為2012年的投資指南：“把股票當債券做，把債券當股票做。”
????中國股市，牛短熊長、波幅較大是其歷史上的主要特征。而債券，從傳統意義上來說又是一種較為穩健的資產類別，收益和波動都相對較小，市場參與者的交易頻率也會低一些。所以把股票當債券來操作的立意，就是降低對收益率的預期，不做過于頻繁的交易，也不做太多的選擇，比如選個指數基金一直持有，沒準還好過很多主動管理的基金。
????之所以這樣說，其一，2012年股市在大概率上是個小年。也就是說，雖然指數全年收陽的概率較大，但既然目前中國經濟仍處在艱難的轉型期，無論最終轉型成功與否，在目前這個階段經濟前行的步伐必然是沉重的，企業盈利全面改善的機會基本為零，更有可能的是蛋糕在不同的部門之間分配的比例有所改變，或是部分行業的景氣程度局部好轉。而宏觀政策的放松力度也不會大，一則是因為前次“4萬億”的教訓，二則政府的資產負債表也早已不如四年前那樣強壯，三則是因為當下的宏觀環境只能采取小碎步，躍馬揚鞭是萬萬要不得的。因此，股市全年的漲幅會較為有限。
????其二，中國股市在2012年的發展脈絡很不好判斷，各種線索交織且指向各異。樂觀的人把2012年看成新一輪牛市的起點，而其他人則最多將其作為一個震蕩上行的調整之年來看，以后怎么發展，目前尚無足夠線索進行分析。從政策取向上看，自郭樹清入主證監會以來，整體方針是遏止對于小盤股的炒作和投機行為，鼓勵對于大盤藍籌股的投資。但是受制于資金的供給、銀行股龐大的市值和不良資產預期的制約，主板低估值大盤股目前的吸引力并不十分突出。而其他一些中小市值股票仍有可能憑借著行業屬性、政策和題材等因素成為階段性引領行情的主力。再從行業方面來看，周期股和非周期股之間孰強孰弱？兩方都有堅定的擁篤者。看好周期股的人相信政策的放松對于高彈性的周期行業有利好作用，而另一方則認為消費潛力的持續釋放，對于非周期行業的發展具有長久的持續推動作用。至于股市的行情演變方面，更多地受到投資者預期和市場情緒的影響，來無影去無蹤，在2012年更是在臨界點的左右不停搖擺，令人捉摸不透。以上種種觀點分歧，是所有投資者都需要面對的選擇題。
????因此， 2012年投資者有個不錯的懶辦法，就是多看少動，盡量避免試圖去超越大盤。因為在股市陰晴不定、板塊輪動較快的情形下，這種努力多半是徒勞，或者只能產生負貢獻。如果手里的股票挑不出什么毛病，那一直拿著問題也不大，因為漲來漲去，差不多每個板塊總會輪上一遍。如果對自己手里的股票還是不太放心的話，那就換成一個大盤的指數基金。反正既然亮光隱約在前方，那就順著最寬的那條路走吧！別想走羊腸小道找捷徑了。
????至于債券，今年倒是一個需要做波段的年份，和往年眾多股市投資者干的活一樣。一直以來，債市的行情是有較為固定的路徑可以遵循的。先是國債價格上漲，帶動收益率曲線下移。隨后是AAA級的公司債券價格上漲，帶動相應的信用利差收窄，而后是AA級的公司債券價格上漲，再次帶動其對應的信用利差收窄。2012年在通脹壓力有所緩解，流動性環境開始出現松動的情況下，債券市場的復蘇仍是可以期待的。當然，環境轉暖的程度有限，債券經理們需要積極地把握每一個波段的機會，不斷地增厚自己的收益。實際上，本輪債券的行情從去年9月開始后，國債和AAA級別的企業債券的價格已經各自完成一波漲勢，并在隨后出現了回調。AA的第一波也已進入后半段。在年中以后如果通脹壓力能夠再次釋放一些，則國債的收益率水平可能再行下降，從而又一次帶動價格上漲。而企業債券的信用利差也會隨著下半年經濟形勢的逐漸明朗而出現繼續收窄的傾向。
????以上的這些閑言碎語，是對今年投資思路的總體闡述。落到實處，難免多些細節，但是切勿偏離整體的框架太遠，以免在混沌的市場中迷失方向。如果年初的這些假設和判斷是大致正確的話，那么就應該避免短期行情的波動對自己的投資操作所造成的干擾。
????作者系基玉資本總裁，著有暢銷書《百萬理財計劃》。基玉資本陳晨先生對本文亦有貢獻。作者聯系方式：wangxiang@fofund.com.cn
【專題】2012基金投資指南
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