????盡管困難重重，但這家規(guī)模相對較小的按揭擔保機構可能已將自己置于一個比其更出名的胞兄更為艱險的境地。

????作者：Colin Barr

????多年來，房地美（Freddie Mac）一直被籠罩在其規(guī)模較大的胞兄房利美（Fannie Mae）的陰影里。現(xiàn)在，房地美似乎正被自己的陰影所籠罩——其前景不容樂觀。

????截至本周一，房地美的股價已連續(xù)四日暴跌，投資者正努力了解其真實的財務狀況。?

????房利美與房地美擁有或擔保著美國近一半的未償付按揭貸款，因此，此場論戰(zhàn)的意義絕不僅限于房地產(chǎn)市場——美國財政部部長亨利?保爾森（Henry Paulson）上周日晚對這兩家公司進行的聲援中也承認了這一點。

????看漲派稱，這兩家于本世紀初卷入嚴重會計丑聞的公司資金充足，且兩家公司都完全滿足關于資本充足率的規(guī)定。除此之外，保爾森的評論表明，假如這兩家公司資金短缺，它們可能通過獲得財政部高信用額度或政府收購股票，得到政府援助。

????麻煩還在后頭?

????但房利美和房地美的股票越來越不被看好，懷疑論者認為，房價下跌導致的虧損，再加上這兩家公司極高的資產(chǎn)負債率，將徹底擊垮其股東。

????持懷疑態(tài)度的投資者和分析師認為，房價下跌將導致按揭違約率飚升，而這將使房利美和房地美最終面臨數(shù)百億美元的損失。這將徹底摧毀這兩家公司現(xiàn)有的資本緩沖安排，迫使他們通過提供于己不利的條款籌集更多資金——或是將股票低價拋售給美國政府。

????保爾森的評論使得房利美和房地美的股價周一開盤時稍有上揚，房地美還成功售出一批短期債務。但在當天下午，這兩家公司的股票又繼續(xù)下跌，其中，房地美股價狂跌17%至每股6.43美元，而房利美的股價則下跌5%至9.75美元。本月內，房利美市值下降了一半，而房地美更是下跌了63%。

????在某種程度上，房地美股價下跌幅度更大這一事實，反映了人們的普遍看法，那就是：即使兩家公司都時日不多，房地美的財務狀況更為糟糕。

????這家位于弗吉尼亞州雷斯頓市的公司第一季度末的資產(chǎn)負債表顯示：其資產(chǎn)總值為8030億美元，而其股東權益——一種衡量公司資本凈值的指標——僅為160億美元。這就意味著，對應其所擁有的每50美元按揭貸款和其他資產(chǎn)，房地美僅有1美元的股本——在目前房價下跌的形勢下，其資本緩沖能力確實顯得過于薄弱。

????而按照另一種衡量房地美資產(chǎn)負債表的方式，即除按揭貸款組合外，將其擔保責任也反映在內的方式，對應其帳面上每100美元的交易量，房地美僅有70美分的股本。

????紐約投資銀行威斯特伍德資本公司(Westwood Capital)分析師倫?布拉姆(Len Blum)在近期的一份報告中寫道：“對于一家從事購買和擔保按揭貸款的公司而言，這樣的股本量算充足嗎？假如其所在的市場下跌了20%甚至更多呢？”

????假如上面這些數(shù)字還不夠嚇人，房地美還有更糟的數(shù)據(jù)。按照所謂的公允價值資產(chǎn)負債表——即其中的數(shù)字反映資產(chǎn)現(xiàn)值而非資產(chǎn)歷史成本——房地美的股東權益為負值，且數(shù)額高達52億美元。

????布拉姆稱，房地美的資產(chǎn)負債表上還有其他數(shù)據(jù)顯示其財務狀況不佳。他注意到房地美持有價值166億美元的緩付稅金資產(chǎn)——只有在公司盈利時，這項資產(chǎn)才對其有價值。而房地美在過去三個季度里已虧損了37億美元。

????投資者也對房利美感到擔憂，但布拉姆表示，同房地美相比的話，房利美的財務狀況簡直健康得不得了。截止第一季度末，房利美擁有8430億美元的資產(chǎn)，而其股本為390億美元——兩者之間的比率約為22：1。

????即便使用公允價值會計法，房利美的股東仍擁有120億美元的股本。

????房地美當然不同意懷疑派的看法。

????房地美首席執(zhí)行官理查德?塞倫(Richard Syron) 在上周日的聲明中表示：“我們公司的資本和流動性資源將使我們能一如既往地履行公共使命。”

????確實，兩家公司都表示他們能安然無恙的渡過此次房產(chǎn)市場危機。近來，由于私營按揭行業(yè)在次貸壞賬的重壓下基本崩潰，美國按揭放款金額里，高達80%的資金來自于房利美和房地美。

????類似壟斷的地位使得房利美和房地美得以趁機提價，令其近期的交易利潤更為豐厚。房利美首席執(zhí)行官丹尼爾?馬德(Daniel Mudd) 今年春天在該公司的收益電話會議上表示，房利美眼下在按揭市場上基本沒有競爭對手，它將借此機會大賺一筆。

????盡管如此，房利美和房地美的股價仍然持續(xù)下跌，因為投資者擔心這兩家公司可能不得不通過以極低的價格出售其普通股來籌集更多資金。房利美已籌資100多億美元，房地美也已籌資近60億。但房地美已承諾今年晚些時候還將再籌資55億美元。?

????FBR Capital Markets的分析師保羅?米勒（Paul Miller）稱最近的拋售為“資本結構調整懸貨”（recapitalization overhang，recapitalization即資本結構調整，是指在不影響公司總體股本的情況下重組公司的債務及股本組合；而overhang即懸貨，其計算方法為已發(fā)出的股票期權加上將發(fā)出的期權，再除以已發(fā)行股票數(shù)目。——譯注）的實例，即指投資者對于這兩家公司將通過拋售其股票來籌集資金深信不疑，因而他們迅速拋出其股票。

????布拉姆稱他相信房地美能籌集到新的資金，但他懷疑55億美元可能不夠。他相信美國政府最終會出面以極低的價格收購這兩家公司的股票，以平息市場危機。

????而另外一些人則認為，美國政府最終會完全控制房利美和房地美，以維持其較低的融資成本。Institutional Risk Analytics公司的克里斯?維倫（Chris Whalen）寫道：房地美和房利美“不需要更多的資金——至少眼下不需要，但他們確實需要以較為優(yōu)惠的利率在資本市場上融資”。